Verim Eğrisi ile Gelecekteki Ekonomik Değişikliklerin Belirlenmesi :

Yatırımcılar gelecekte daha zayıf ekonomik koşullar öngördüklerinde Hazine tahvil getiri eğrisi tersine döner.

Getiri eğrisinin yatırımcıların enflasyon, faiz oranları ve ekonomik büyüme beklentilerini nasıl yansıttığını açıklar

Verim eğrisi şekillerinin (normal, düz, ters) farklı ekonomik koşulları ve olası durgunlukları nasıl işaret ettiğini gösterir

Ekonomik yavaşlamaları ve piyasa tepkilerini tahmin etmek için bir araç olarak getiri farkı analizini açıklar

Getiri eğrisi, ek hesaplamalar yapmaya gerek kalmadan ekonomideki değişiklikleri belirler. Getiri eğrisi dendiğinde, belirli bir günde ABD Hazinesi'nin sabit faizli tahvil, bono ve tahvillerinin getirilerini gösteren grafik kastedilmektedir.

Farklı vade tarihlerine sahip tahviller, değişken faiz oranları nedeniyle farklı getirilerle işlem görür. En kısa vadeye (dört haftadan 52 haftaya kadar) sahip hazine bonolarına bono denir. Hazine bonolarının vadesi iki, üç, beş, yedi veya 10 yıldır. En uzun vadeye sahip hazine bonolarına ise tahvil denir ve vadeleri 20 veya 30 yıldır.

Bir tahvilin vadesi ne kadar uzunsa, faiz oranının da o kadar yüksek olması beklenir. Bu, yatırımcının sermayesinin ihraççıya borç olarak tutulduğu sürenin telafisi niteliğindedir. Daha yüksek faiz oranı, enflasyonun aşındırıcı etkileri, faiz oranlarının gelecekte yükselme olasılığı ve ihraççının temerrüde düşme riski nedeniyle oluşan satın alma gücü kaybını telafi eder. Yatırımcı tahvilin vadesini ne kadar uzun süre beklemek zorunda kalırsa, bu senaryolardan biri nedeniyle yatırımının değer kaybetme olasılığı o kadar artar.

Getiri Eğrisinin Bileşenleri

Getiri eğrisi üç bileşene bağlıdır: faiz oranı, beklenen enflasyon oranı primi ve tahvil ihraççısının kredi kalitesi.

İlk bileşen faiz oranı veya kupondur. Bu, yatırımcının harcamalarını ertelemesi karşılığında tahvilin vade sonuna kadar ödeyeceği sabit faiz oranıdır. %4 getirili 1.000 dolarlık bir tahvil, yıllık 40 dolar faiz ödeyecektir (1.000 dolar x %4 = 40 dolar). Yatırımcının elde ettiği faiz oranı, tahvil arz ve talebinin bir fonksiyonudur.

İkinci bileşen, beklenen enflasyon oranı primidir. Enflasyonun zamanla mal ve hizmet fiyatlarında artışa yol açacağı normal beklentisiyle, uzun vadeli tahviller, enflasyonun yatırım değerini düşürme riskine karşı daha yüksek bir faiz oranı ödeyecektir.

Üçüncü bileşen, piyasanın ihraççının kredi kalitesine göre talep ettiği faiz oranına dayandığı için genellikle ABD Hazine tahvilleri için geçerli değildir. ABD Hazine tahvilleri, hiçbir zaman temerrüde düşmemiş ABD hükümetinin desteği sayesinde risksizliğe en yakın varlıklardır. İhraççının kredi kalitesi ne kadar düşükse, tahvilin faiz oranı da o kadar yüksek olmalıdır; bu da yatırımcıların toplam yatırımlarının anapara ve kupon ödemeleriyle geri dönemeyeceği riskini telafi etmek için geçerlidir. Standart Hazine tahvilleri yerine kurumsal tahvillerden oluşan getiri eğrileri kredi riski içerir.

Getiri Eğrisini Şekillendiren Nedir?

ABD Hazine Bonolarının normal faiz oranı yapısı, yukarı eğimli bir getiri eğrisi oluşturur. ( Şekil 1 ). Bu, faiz oranlarının yapısına bağlı olarak getiri eğrisinin alabileceği üç temel şekilden biridir. Diğer iki şekil ise düz getiri eğrisi ve ters getiri eğrisidir. Eğimin dikliği de değişkenlik gösterir.

Eğrinin şekli, yatırımcıların ne olacağını düşündüğünü ortaya koyar. Pozitif, yukarı eğimli bir getiri eğrisi, ekonomik genişlemenin bir işaretidir. Negatif, ters bir getiri eğrisi ise ekonomik daralmanın habercisidir.

ABD Hazine bonolarının getiri eğrisi, yatırımcıların tahvil getirilerine ilişkin tercihlerini kendi duygularına ve tahminlerine göre ayarlamaları nedeniyle ekonomik genişleme ve daralma beklentileriyle ilişkilidir.

Hem tahvillerin hem de hisse senetlerinin fiyatları yatırımcıların gelecek beklentilerini yansıtsa da, hisse senetleri çok daha oynaktır ve yanlış sinyallere daha yatkındır. Ekonomist Paul Samuelson'ın bir zamanlar meşhur bir espriyle söylediği gibi, hisse senetleri son beş durgunluğun dokuzunu başarıyla tahmin etmiştir.

ABD Hazine tahvil getiri eğrisinin tersine dönmesi - ilk olarak Duke Üniversitesi'nde finans profesörü ve Ulusal Ekonomik Araştırma Bürosu'nda (NBER) araştırma direktörü olan Campbell Harvey tarafından incelendi - 2008 Büyük Durgunluğu boyunca altı vakadan altısında yaklaşan bir durgunluğun habercisi oldu.

ABD Hazine bonoları esasen risksiz olduğundan, getiri eğrisi kupon oranlarını ve yatırımcıların talep ettiği beklenen enflasyona yönelik herhangi bir ayarlamayı yansıtır.

Bu durum, her gün ABD Hazine bonolarıyla etkileşimde bulunan milyonlarca yatırımcıyla birlikte düşünüldüğünde (ister günlük olarak alım satım yapıyor olsunlar, isterse 30 yıla kadar vadeli tahvil tutuyor olsunlar), Hazine getiri eğrisinin yatırımcıların ekonomi ve enflasyona ilişkin mevcut ve gelecekteki beklentilerini doğru bir şekilde yansıtma eğiliminde olduğu anlamına geliyor.

Ters Getiri Eğrileri Neden Önemlidir?

Tersine dönmüş getiri eğrisi, Hazine bonoları ve kısa vadeli tahvillerin, uzun vadeli tahvillerden ve tahvillerden daha yüksek getiriye sahip olması durumunda ortaya çıkar ( Şekil 2 ). Tahvillerin sabit faiz oranları olduğundan, getiri hesaplamasında değişen şey, yatırımcıların tahvilleri hangi fiyattan satın alacağıdır.

Kısa vadeli getiriler yükseldiğinde, bu tahvil ve bonoların fiyatlarının düştüğü anlamına gelir. Aynı zamanda, uzun vadeli vadeli tahvil ve bonoların fiyatları da yükselir (bu durumda, hisse senetlerinden daha güvenli yatırımlara doğru bir kayma söz konusudur) ve bu da getirilerini düşürür. Kısa vadeli getirilerin artması ve uzun vadeli getirilerin düşmesinin birleşimi, normalde yukarı doğru eğimli olan eğriyi tersine çevirir.

Yatırımcı davranışlarının değişmesine ve dolayısıyla getiri eğrisinin tersine dönmesine neden olabilecek çok çeşitli durumlar vardır.

Bu senaryolardan biri, öngörülebilir gelecekte faiz oranlarının düşmesini beklemektir. Bu durum, bankaların yavaşlayan ekonomik büyüme döneminde kredi standartlarını sıkılaştırabileceği bir dönemde, Federal Rezerv'in kredi vermeyi teşvik etmek için para politikasını gevşetmesi durumunda gerçekleşebilir. Bu durumda, yatırımcılar hisse senetlerine kıyasla tahvillere olan tercihlerini artırabilir. Bu tercih değişikliği, gerçek bir durgunluktan önce gerçekleşir.

Yatırımcılar, bu durumda mal ve hizmetlere olan talebin azalmasıyla enflasyon oranının da düşeceğini öngörüyor. Yatırımcılar enflasyonun bu kadar hızlı yükselmeyeceğini algılarsa, kupon ödemelerinin enflasyon tarafından aşındırılma riski azaldığından (ancak tamamen ortadan kalkmadığından) uzun vadeli tahviller daha cazip hale geliyor.

Diğer etkili faktörler arasında ABD Hazine bonolarına yönelik uluslararası talep, yatırımcıların daha az riskli varlıklara olan iştahı ve iyi niyetli sebeplerden kaynaklanan düşük enflasyon yer alıyor.

Harvey'nin 1980'lerde ilk kez öne sürdüğü gibi, getiri eğrisinin tersine dönmesi bir durgunluğun habercisi olabilir. Gerçekler çoğunlukla bunun doğru olduğunu göstermiştir. 2023 ve 2024'teki tersine dönen getiri eğrisinin ardından, 2025 yılının ortası itibarıyla henüz bir durgunluk yaşanmamıştır.

Birkaç gün veya birkaç hafta süren kısa vadeli bir getiri eğrisi tersine dönmesi, yaklaşan bir durgunluğun sinyali olarak yorumlanmamalıdır. Harvey, gelecekteki bir durgunluğun gerçek göstergesi olması için getiri eğrisinin ortalama bir çeyrek veya daha uzun süre tersine dönmesi gerektiğini önermektedir.

Düzleşen Getiri Eğrisi Neye İşaret Ediyor?

Vadeler arası faiz oranları birbirine yakın hale geldiğinde getiri eğrisi düzleşir ( Şekil 3 ). Getiri eğrisinin tamamen düzleşmek yerine düzleşmesi daha yaygındır. Tamamen düz bir getiri eğrisi, tüm Hazine bonoları, tahvilleri ve tahvillerindeki faiz oranlarının, getiri eğrisinin tamamen yatay bir şekle sahip olacak kadar yakınlaşmasını gerektirir.

Getiri eğrileri, parasal rejimde veya ekonomik ortamda beklenen bir değişim olduğunda düzleşebilir. Tersine dönmüş bir getiri eğrisi, yatırımcıların gelecekte ekonomik büyümenin hızlanacağına ve/veya faiz oranlarının yükseleceğine inanmasıyla düzleşir. Normal (yukarı eğimli) bir getiri eğrisi ise ekonomik yavaşlama belirtileri ortaya çıktığında düzleşir.

Normal getiri eğrisinin düzleşmesi, resesyonun yaklaştığı anlamına gelmez. Yatırımcılar, borsadaki hareketliliğe yanıt olarak tahvillere yatırımlarını artırdıkça uzun vadeli getiriler düşebilir. Fed'in zayıflayan ekonomik verilere yanıt olarak faiz oranlarını düşürmesi de ekonominin tökezlemesini önleyebilir.

Spread ile Getiri Eğrisinin Yorumlanması

Harvey'in orijinal araştırması, getiri eğrisinin ters olup olmadığını belirlemek için beş ve 10 yıllık Hazine bonoları ile üç aylık Hazine bonosu arasındaki getiri farkını (spread) karşılaştırmıştır. Birçok kişi ise 10 yıllık tahvilin getirisi ile iki yıllık tahvilin getirisi arasındaki spread'e bakmaktadır.

10 yıllık getiri, iki yıllık getiriyi aştığında, getiri eğrisi normale döner ve yatırımcılar gelecekte ekonomik büyüme ve buna bağlı enflasyon bekler. Bu, getiri eğrisinin tipik durumudur.

10 yıllık tahvilin getirisi ile iki yıllık tahvilin getirisi arasındaki negatif fark, getiri eğrisinin tersine döndüğünü gösterir. Bu durum, bir durgunluk veya en azından önemli bir ekonomik yavaşlama beklentisinin sinyalini verir.

Tersine dönmüş getiri eğrisi bir durgunluğun habercisi olsa da, olası durgunluğun uzunluğunu, derinliğini veya genişliğini göstermez. Ayrıca, durgunluğun ne zaman başlayacağına dair belirli bir zaman çizelgesi de belirtmez. Ortalama olarak, belirgin bir tersine dönme ile durgunluğun başlangıcı arasındaki süre yaklaşık bir yıldır.

S&P 500'de Ters Yüzleşmenin Ardından Düşüşler Yaygınlaştı

Şekil 4, 1980'lerden bu yana S&P 500 endeksi ile ABD 10-2 yıllık Hazine tahvil getiri farkı (10 yıllık Hazine tahvil getirisi ile iki yıllık Hazine tahvil getirisi arasındaki fark) arasında ters bir ilişki olduğunu göstermektedir. Getiri farkındaki sıçramalar, tersine dönmüş getiri eğrileri döneminin ardından meydana gelmiştir; aynı şekilde, Şekil 4'teki kırmızı kutularla gösterilen durgunluklar ve S&P 500'deki düşüşler de yaşanmıştır.

S&P 500'deki düşüşlerin zamanlaması ve büyüklüğü farklılık gösterse de, bunlar yaşanmıştır. S&P 500, 2000 ve 2007'deki ters hareketlerin ardından özellikle kötü bir ayı piyasasına girmiştir.

Uyarı Göstergesi Olarak Verim Eğrisi

Yatırımcılar ileride daha zayıf ekonomik koşullar öngördüğünde getiri eğrisi tersine döner. Hisse senetleri daha yavaş tepki verse de, tersine dönmüş bir getiri eğrisi, durup verilere bakmak için bir uyarı işaretidir. Ters dönme, ileride daha zorlu ekonomik ve borsa koşullarının bir işareti olabilir.